投資要點

當(dāng)前中國經(jīng)濟的恢復(fù)速度進一步加快，供需兩旺的格局將延續(xù)至明年一季度。具體來看，11月海外供需差擴大推動我國出口再創(chuàng)新高，消費升級類可選商品高增帶動國內(nèi)消費持續(xù)復(fù)蘇，下游需求的旺盛推動制造業(yè)投資加速修復(fù)。同時，地產(chǎn)投資依舊表現(xiàn)出較強的韌性，而基建投資穩(wěn)步回升。

因此，盡管受寒冷天氣影響，需求端的旺盛依舊帶動工業(yè)生產(chǎn)于高位再做突破。而伴隨經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇，企業(yè)長期融資需求旺盛，年內(nèi)信貸維持擴張，但社融增速受信用債拖累有所下滑，社融拐點已經(jīng)出現(xiàn)，同時財政仍面臨則逐步回歸常態(tài)化。國內(nèi)經(jīng)濟供需兩旺的態(tài)勢下，四季度GDP增速或?qū)⒊鲱A(yù)期。

具體來看，11月數(shù)據(jù)顯示在內(nèi)需持續(xù)恢復(fù)和海外供需差擴大的共同推動下，經(jīng)濟恢復(fù)動能強勁，年內(nèi)經(jīng)濟增速或超預(yù)期。

1）11月工業(yè)增加值創(chuàng)7%的高增速，再超市場預(yù)期。目前工業(yè)增加值維持較高增速，隨著國內(nèi)需求繼續(xù)釋放潛力，預(yù)計年內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)將延續(xù)目前的高位增長勢頭。但仍需關(guān)注海外疫情擴散對海外經(jīng)濟影響等外部環(huán)境變化，警惕海外生產(chǎn)逐步恢復(fù)可能帶來的細分行業(yè)增加值增速放緩跡象。

2）需求端繼續(xù)向好，出口繼續(xù)高增，制造業(yè)投資支撐大幅改善，消費修復(fù)勢頭持續(xù)。短期內(nèi)，海外供需缺口支撐下，出口仍處于供不應(yīng)求的局面。若明年Q2歐美疫苗大規(guī)模順利分發(fā)，生產(chǎn)恢復(fù)，則下半年我國出口或逐步回歸正常。

投資方面，制造業(yè)投資彈性偏強，企業(yè)中長期貸款持續(xù)高增長反應(yīng)出企業(yè)投資信心充足，同時生產(chǎn)旺盛推動制造業(yè)投資加速上行；房地產(chǎn)投資依舊保持韌性，但考慮到政策的方向未改，疊加土地購置費將逐步放緩，增速或穩(wěn)步回落；基建投資上升方向確定，但空間仍相對有限。

消費方面，隨著國內(nèi)就業(yè)情況不斷改善，居民消費能力和消費信心持續(xù)提振。同時今年11 月線上購物節(jié)活動時長和力度再上一個臺階，對社零也有一定支撐。綜合來說，短期內(nèi)需求端保持旺盛，短期內(nèi)經(jīng)濟上升的動能依舊充足。

3）11月社融增速有所放緩，社融拐點已現(xiàn)?？傮w來看，11月社融增速較10月有所放緩，社融拐點已現(xiàn)。預(yù)計12月社融規(guī)模將略有下降?？紤]到信用債市場情緒修復(fù)需要時間，同時年末年初政府債發(fā)行進入低谷，一季度預(yù)計政府及債券融資對社融增速的支撐力度將放緩；同時經(jīng)濟修復(fù)趨勢尚未改變，企業(yè)長期融資需求旺盛，一季度又是傳統(tǒng)放貸高峰，預(yù)計信貸增速大概率維持穩(wěn)步回落?？傮w來看，預(yù)計12月社融增速將繼續(xù)小幅回落，明年一季度社融和信貸增速穩(wěn)步下降的判斷。

4）11月PMI反映供求繼續(xù)改善，行業(yè)用工分化。11月PMI連續(xù)9個月處于擴張區(qū)間，且新出口訂單和生產(chǎn)指數(shù)均創(chuàng)近年來新高，表明經(jīng)濟修復(fù)動力有所增強。同時，受疫情及疫情防控政策影響，海外主要經(jīng)濟體制造業(yè)景氣度有所下滑，美國和歐洲制造業(yè)PMI均有所調(diào)整。

5）11月CPI同比繼續(xù)下滑，服務(wù)價格同比回升；PPI同比降幅擴大，修復(fù)趨勢不改。隨著生豬生產(chǎn)持續(xù)恢復(fù)，供給有所增加，豬肉價格已經(jīng)越過高點。豬肉價格是帶動11月CPI同比增速由正轉(zhuǎn)負的主要原因。但12月開始隨著供給方面的持續(xù)改善和氣候因素，豬肉和鮮果價格已經(jīng)有所反彈，隨著元旦、春節(jié)的臨近，后續(xù)繼續(xù)下降的空間有限。11月，油價影響逐步消去，PPI重新進入到修復(fù)通道。后續(xù)，隨著經(jīng)濟繼續(xù)復(fù)蘇，且全球需求整體上也有一定提升，工業(yè)產(chǎn)品需求持續(xù)改善將延續(xù)，預(yù)計PPI將持續(xù)改善。

6）中觀重點行業(yè)中，上中下游多行業(yè)景氣向好，但分化仍大。上游行業(yè)整體價格有所反彈，隨著全球工業(yè)復(fù)蘇加速，國內(nèi)冬季環(huán)保限產(chǎn)、暫停進口澳洲煤炭等因素，化工、能源與有色漲幅較高；建材中，水泥漲價主要系季節(jié)性因素、玻璃漲價或顯示地產(chǎn)竣工較強；黑色金屬漲勢落后，或反映年底地產(chǎn)基建投資力度偏溫和。

中游行業(yè)，水泥價格增速略微下行，但地產(chǎn)基建支撐之下價格仍有韌性。地產(chǎn)竣工需求向上疊加年末項目趕工帶動挖掘機銷量、螺紋、玻璃價格繼續(xù)向好。下游行業(yè)，受雙“11”購物節(jié)刺激，手機、汽車消費維持較高景氣。由于國內(nèi)區(qū)域性疫情反復(fù)，主要航司客運量環(huán)比以及酒店接客環(huán)比略微下行。房地產(chǎn)方面，銷售繼續(xù)高增。但考慮到地產(chǎn)融資政策邊際收緊，土地購置面積已經(jīng)出現(xiàn)加速回落，預(yù)計將抑制房地產(chǎn)投資后續(xù)增速。

7）把握貨幣供應(yīng)總閘門，財政政策強調(diào)提質(zhì)增效。 央行貨幣政策延續(xù) “靈活適度”和“精準導(dǎo)向”根據(jù)宏觀形勢和市場需要，不讓市場缺錢，也不讓市場的錢溢出來。短期來看，跨年市場資金需求旺盛，央行加大流動性投放力度，一方面釋放跨年資金維持平穩(wěn)的政策信號，另一方面也緩解銀行缺長期負債的問題。

短期內(nèi)央行仍積極保證合理跨年資金價格的平穩(wěn)。財政政策總體依然保持積極的取向，重點在于財政直達機制、減稅降費等前期政策的落地見效方面。后續(xù)，隨著國內(nèi)經(jīng)濟漸進修復(fù)，現(xiàn)階段繼續(xù)提質(zhì)增效現(xiàn)有政策是重中之重，下一階段財政政策將繼續(xù)保持積極，但邊際上有所收緊。

風(fēng)險提示：1.國內(nèi)政策寬松不及預(yù)期；2. 歐美疫苗效果不及預(yù)期；3.原油價格反彈超預(yù)期。

1.11月工業(yè)增加值7%的高增速，再超市場預(yù)期

11月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實際增長7.0%，增速較10月份加快0.1個百分點。從環(huán)比看，11月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值比上月增長1.03%。1—11月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長2.3%。

分三大門類看，11月份，采礦業(yè)增加值同比增長2.0%，增速較10月份放緩1.5個百分點；制造業(yè)增長7.7%，加快0.2個百分點；電力、熱力、燃氣及水生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)增長5.4%，加快1.4個百分點。

分經(jīng)濟類型看，11月份，國有控股企業(yè)增加值同比增長5.9%；股份制企業(yè)增長6.8%，外商及港澳臺商投資企業(yè)增長8.3%；私營企業(yè)增長6.8%。

11月工業(yè)增加值再度提升0.1PCT至7%，同時1-11月累計增速提升0.5PCT至2.3%。在需求的支撐下工業(yè)生產(chǎn)增速在較高水平基礎(chǔ)之上在做突破，預(yù)計工業(yè)企業(yè)的營業(yè)收入同比將繼續(xù)保持增長，同時工業(yè)企業(yè)仍將維持補庫存的階段。具體來看，三大類中制造業(yè)增速繼續(xù)維持高位，同時由于冬季采暖和生產(chǎn)拉動，采礦業(yè)環(huán)比改善明顯。而公用事業(yè)行業(yè)增加值同比增速有所下降。

從行業(yè)來看，累計增速持續(xù)上行，但行業(yè)間當(dāng)月增速出現(xiàn)分化。上游行業(yè)中只有化學(xué)原料當(dāng)月增加值增速較10月上行，黑色金屬和非金屬礦物當(dāng)月同比增速較10月均有所下降。中游行業(yè)方面，11月當(dāng)月同比增速與10月相比，汽車下降3.6個百分點，通用設(shè)備下降了2.9個百分點。下游行業(yè)工業(yè)增加值累計同比增速繼續(xù)恢復(fù)，但當(dāng)月同比增速只有醫(yī)藥較10月上升了5.4個百分點，食品和紡織當(dāng)月同比增速均較10月大幅下滑。

11月工業(yè)產(chǎn)品出口交貨值同比增速大幅提高至9.1%，較10月提升4.8PCT，1-11月累計同比-1.2%，較1-10月回升1.0PCT。結(jié)合11月出口數(shù)據(jù)高增以及PMI新出口訂單指數(shù)回升，表明外需是工業(yè)生產(chǎn)向好的重要支撐。

目前工業(yè)增加值維持較高增速，隨著國內(nèi)需求繼續(xù)釋放潛力，預(yù)計年內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)將延續(xù)目前的高位增長勢頭。但仍需關(guān)注海外疫情擴散對海外經(jīng)濟影響等外部環(huán)境變化，警惕海外生產(chǎn)逐步恢復(fù)可能帶來的細分行業(yè)增加值增速放緩跡象。

來源：國融證券

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